解奥 徐超

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有着“癌症早筛第一股”地位的生物高科技公司诺辉健康（06606.HK）上周遭做空，被一家美国华尔街的财经媒体Capitalwatch出具调查报告称，2022年9成营收虚假。

8月16日当天，诺辉健康即发布声明公告，指该报告“失实、毫无依据且具误导性指控”，“公然造假”，目的“旨在对本公司股价造成负面影响，从而满足做空机构的私利。”

诺辉健康在声明中强调，自创立之初，本公司的运营始终坚定遵循合规、道德和诚信标准。

8月17日一大早，诺辉健康进一步公告声明，重申先前披露的已刊发财务资料属真实准确。

不过忙中出错，诺辉健康搞错了做空报告的主体，指向了J Captial Investment。

之后，诺辉健康以中报发布前为静默期未再有回应，直到8月21日港股收盘后发布2023年半年报，对做空报告隔空回应。

董事长兼CEO朱叶青表示，公司的审计机构是德勤，被使用最严格的体系确认收入，所以诺辉的财务数据都是真实准确的。朱叶青表示，公司一定会用法律行为对待做空报告，但今后对没有任何署名没有来源的报告，不会再做回应。

中报显示，诺辉健康2023年上半年营收近8.23亿，首次扭亏为盈。此前一直处于亏损状态，2018年-2022年归母净利润分别为-2.25亿元、-1.06亿元、-7.89亿元、-30.85亿元、-0.79亿元，五年累计亏损超过42亿元。

澄清公告回应做空报告

诺辉健康目前主打的三款明星产品分别是已上市并商业化的常卫清?、噗噗管?和幽幽管?。做空报告主要针对的就是这三款产品在销量和售价上存在造假。

根据诺辉健康之前披露的澄清公告及声明，2022年公司营收7.65亿人民币，是经会计师正式审核。其中常卫清2022年营收3.566亿。2021年、2022年及2023年上半年，已确认的常卫清销量分别是144,500单位、361,400单位及428,700单位。2023年上半年通过公立医院销售的常卫清收入计1450万元，已确认收入的销量1.13万单位。

在售价上，诺辉称常卫清的实际售价每单位约1483元。

反观做空报告，里面提到，历时16个月通过对655 家医院的调查显示，常卫清产品约进入 26 家医院，销售量约为6000人份，售价约500-600元/人份。满打满算2022年常卫清在临床端的营收是600万元。

在噗噗管的收入上，诺辉健康澄清称，向政府项目的销售从来不是噗噗管的主要销售渠道，（做空报告）仅从非主要销售渠道推断噗噗管的收入根本属错误。

声明称，2022年噗噗管营收2.006亿，已确认收入的销量约为7,962,600单位。营收增长主要归因于直接面向消费者渠道及体检中心每件产品收入更高。

而做空报告披露的信息称，诺辉公司噗噗管产品在已上网公开的政府项目端2020年和2022年相加，获得销售数据为648,800元（约65万元）。2022年，浙江肠癌筛查供货62万份，上海肠癌筛查供货40万份，北京肠癌筛查供货50万份，江苏肠癌筛查供货7万份。总计约为159万份（不含民营体检渠道）。

做空报告称，在民营体检机构，爱康国宾是诺辉健康的合作方。据“BTV 财经”2022 年发布的调研数据显示，民营体检机构占全国市场份额只接近10%，由于疫情原因，2022年体检人群缩水严重。所以满打满算2022年噗噗管供货量约达295万人份，供货价统一按10元/人份计算，销售额为2950万。

在诺辉健康的澄清公告及声明中，没有提到幽幽管的情况。

毛利逐年大增齐肩茅台

半年报披露，诺辉健康上半年8.23亿人民币的营收较2022年同期增长264.6%；实现毛利润7.5亿人民币；毛利率升至90.9%。2022年上半年同期营收为2.3亿人民币，毛利润为1.9亿人民币,毛利率为82%。

同时诺辉健康上半年经调整净利润为6130万人民币，2022年同期经调整净亏损为1.06亿元人民币。诺辉健康称，这是公司首次实现12个月经调整盈利（即2022年7月1日至2023年6月30日）。

朱叶青表示，三个产品分拆来看，常卫清上半年营收4.9亿，占总营收的60%，对比去年同期7400万收入增长566%，可谓量价齐升；噗噗管2018年商业化后，2023年上半年收入1.2亿，同比去年增长81%；幽幽管作为全国第一个幽门螺杆菌自测的检测产品，2022年1月份开始商业化，今年上半年收入2.1亿，同比去年8400万的收入增长147%。

根据诺辉健康给出的数据，这三款产品的毛利率也在逐年快速增长。至今年上半年，幽幽管毛利率94.2%，甚至已经超过贵州茅台。根据茅台2022年报披露，其茅台酒的毛利率是94.19%。

对此，朱叶青表示，公司并不能一直保持高速增长的毛利率，90%已是非常好水平。这主要得益于在医院、消费医疗端产品都是零售价模式，综合客单价呈上升趋势，而检测成本较2021年有长足进步，在检测量起来后是一个固定成本的摊销。所以毛利的增长既来源于开源，也来源于节流。

应收账款翻倍常卫清实价多少？

半年报中，诺辉健康的销售费用占营收的比重接近7成，为69.4%，这和2022年同期的86.2%相比，已经有了大幅下降。不过在绝对值上，上半年销售费用逾5.7亿，已经超过2022年全年。

从过往数据来看，诺辉健康2018年-2022年销售费用分别是0.26亿、0.76亿、0.65亿、2.71亿、5.55亿元，占营收比重分别达138.0%、129.7%、108.3%、125.9%、70.5%。

研发费用虽然同比2022年也有大幅增长，但在收入占比上是2022年同期的零头。

朱叶青对销售费的解释称，公司初创的时候需要先置投入市场销售费用，比如招销售团队、进行医院开发、学术会议教育等等，先投入、先宣传，未来6个月、12个月，甚至一两年之内慢慢转化为收入。所以，随着收入规模的增加，市场销售费用率一定会迅速下降，但是金额会上升。

而在应收款这一项，数据变化非常大。

根据诺辉健康2019年-2022年的财务数据，应收款分别是0.39亿、0.57亿、1.337亿、5.841亿。而2023年仅上半年，贸易及其他应收款已经超过10个亿。

根据诺辉披露的数据，和平安的全面合作，上半年的营收是5000万；医院渠道收入中，公立医院和民营医院的占比分别是5%和95%；其他是民营体检中心，主要合作方是爱康。

那么照此推算，诺辉健康大量的应收款埋在民营医疗机构手上。这意味着民营医疗机构兴，则诺辉健康兴；民营医疗机构衰，则诺辉健康衰。

在诺辉健康三款产品中，主打的是常卫清，诺辉的计划是要做到10亿美金的明星产品。

按照诺辉的说法，常卫清通常售价在1500元左右。不过据网易财经了解到的情况，很多体检机构、医疗诊所对外销售的价格远远低于1500元，而医疗机构自身还要赚中间的差价才能保持盈利，那么常卫清的实际售价会是多少？财报上的营收是以1500元之类的价格确认的吗？

诺辉健康解释称，当期业务增长，当期对应的的收入大部分要在下一期收回，因此当期就产生了应收，这个比例在增长。如果当期的实际回款大于上期的应收，说明公司是良性循环。公司表示，当现金流转正的时候，应收就不会再成为发展的负担，公司争取在未来12-18个月实现现金流转正。

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